[석유화학/정유] 정유주 선방, 석유파라오 슬롯 대체로 큰 폭 감익 추정...대우증권 * 석유화학 시황 : 기초유분 호조, 합성수지 부진 지속 * 국제유가 급등과 드라이빙시즌 개막으로 크래킹마진 급등하여 복합정제마진도 고공행진 지속 * 2분기 실적 : 정유업체 그런대로 선방, 석유화학업체 실적은 대부분 크게 악화 추정 * SK와 호남석유화학 매수 유지. 금호석유화학 Trading Buy로 상향 조정 ● 석유화학시황: 기초유분 호조, 합성수지 부진 지속 2분기 석유화학 시황은 기초유분 호전, 합성수지 부진 지속으로 요약된다. 기초유분 스프레드는 국제유가 상승에 따른 원가압박의 가격전가가 비교적 용이한 특성에 힘입어 2005년말을 바닥으로 회복세를 보이고 있다. 스팟가격 기준으로 볼 때 전년동기비 또는 전분기비 모두 스프레드가 개선되었다. 합성수지 스프레드도 개선되긴 했으나 절대수준이 아직 낮아 다운스트림만 가지고 있는 석유화학업체의 경우 수익성 확보가 쉽지 않은 상황이다. 특히 PVC의 경우 스프레드가 지속적으로 낮아지고 있어 더욱 고전하고 있다. 석유화학제품 스프레드 개선추세는 3분기까지 지속될 것으로 예상된다. 국제유가가 WTI 기준으로 70달러/배럴 수준에서 등락을 거듭하고 있는 가운데, 느리긴 하지만 원가상승분이 가격에 전가되고 있기 때문이다. 가을철 성수기를 앞두고 수요도 점차 회복세를 보일 것이다. 4분기 이후 석유화학 시황은 중국과 중동의 공급능력 확대, 국제유가 등에 따라 유동적인데 3분기에 소순환 사이클상 단기 피크를 찍은 후 4분기 이후에는 이미 하강국면에 접어든 장기 석유화학 경기사이클의 지배를 받을 것으로 보인다. ● 석유정제시황: 국제유가 고공행진 힘입어 정제마진도 높은 수준 유지 국제유가가 WTI기준 배럴당 70달러 내외에서 등락을 거듭하며 사상 최고수준을 유지함에 따라 정제마진도 높은 수준을 기록하고 있다. 특히 크래킹마진의 급등이 복합정제마진의 고공행진을 견인하고 있다. 크래킹마진은 이미 전고점을 돌파하고 사상 최고치를 기록 중이다. 복합정제마진은 국제유가의 횡보로 인해 재고효과가 사라짐에 따라 조정을 보이고 있지만 크래킹마진의 확대에 힘입어 고점에서 그다지 멀지 않은 지점에 머물고 있다. ● 2분기 실적: YoY 기준 석유파라오 슬롯 큰 폭 감익, 정유주 영업이익 20%대 증가 추정 대우증권 유니버스내 파라오 슬롯의 2분기 실적을 추정해 보면 SK, S-oil 등 정유주는 전년동기비 영업이익이 비교적 크게 증가했으나 LG화학, 한화석유화학 등 석유파라오 슬롯는 대부분 대폭 감익한 것으로 추정된다. 정제마진과 스프레드가 1분기보다 개선됨에 따라 전분기 대비로는 대체로 영업이익이 소폭 증가했으나 SK, LG석유화학 등 보수로 인해 일시 가동을 중단한 업체는 전분기보다 이익이 준 것으로 추정된다. 정유업체의 실적이 상대적으로 좋았는데, 이는 SK와 S-oil 모두 시황이 양호한 석유정제부터 석유화학 업스트림까지 수직계열화가 되어 있어 정제마진 확대와 석유화학 업스트림제품의 스프레드 개선효과를 동시에 누렸기 때문이다. 석유화학 제품 중에서도 합성수지에 비해 기초유분의 스프레드 개선이 더 두드러졌다. 석유화학업체 중 LG화학, 한화석유화학 등 PVC가 주력인 업체의 실적악화가 두드러졌고 호남석유화학과 금호석유화학은 상대적으로 선방한 것으로 판단된다. 수직계열화가 비교적 잘 된 호남석유화학은 스프레드 개선폭이 큰 업스트림(모노머)의 호조가 다운스트림(폴리머)의 부진을 만회했고 금호석유화학은 합성고무의 양호한 시황에 힘입어 전년동기수준의 이익을 시현한 것으로 추정된다. 유틸리티부문의 가동중단을 감안하면 실질적으로는 더 좋은 실적을 기록한 것이다. ● 주요 이슈: 바이오디젤 정부의 의지에 달렸다 2006년 7월부터 주유소에서 구입하는 경유에는 바이오디젤(대두, 유채, 팜, 해바리기 등 식물성 기름에서 추출)이 섞여 있다. 각 정유사들은 산업자원부와의 자율협약에 따라 이번달부터 바이오디젤 0.5%를 포함한 경유를 주유소에서 팔겠다고 밝혔고 각 정유사별로 2~3개 바이오디젤 생산업체와 계약을 체결했다. 산자부는 2008년부터 경유에 바이오디젤을 5%(BD5) 이상 혼합하게 할 방침이라고 밝힌 바 있다. 국내 바이오디젤시장이 본격적으로 성장하기 위해서는 정부의 정책의지, 정유사의 협조, 바이오디젤업체의 생산능력 확보 등이 매우 중요하다. 무엇보다도 국제유가 급등, 환경친화제품 등을 등에 업은 정부의 정책의지가 가장 중요한 변수이다. 정유사의 경우도 바이오디젤 혼합을 내심 반기지 않는다. 바이오디젤 생산설비도 대형화가 어렵다는 점에서 공급능력 확보가 녹록치 않은 것으로 판단된다. 현재 주종을 이루고 있는 설비는 최대 하루 300톤을 생산하는 수준에 머물러 있다. 대기업이 바이오디젤사업에 참여하기 위해서는 대형화 공법을 개발하는 것이 절실하다. 2008년부터 정부 의지대로 국내에서 소비되는 전체 경유에 5%의 바이오디젤이 포함될 경우 바이오디젤시장은 1조원을 상회할 것으로 추정된다. ● 주가동향 및 투자전략: SK, 호남석유 매수 유지. 금호석유 Trading Buy로 상향 한국 주식시장에서 화학지수(석유화학, 정밀화학, 정유, 화장품 등 포함)의 KOSPI대비 상대강도는 2005년말을 피크로 지속적으로 하락하고 있다. 2006년 들어 상대지수는 고점대비 20% 이상 하락했다. 특히 석유파라오 슬롯가 이러한 약세를 견인했다. 투자지표가 낮아 Valuation상으로 매력이 있음에도 불구하고 석유파라오 슬롯가 약세를 보이는 것은 모멘텀 부재 때문이다. 장기 사이클상 석유화학 경기가 이미 하강국면에 접어들었기 때문이다. 앞으로도 석유파라오 슬롯에 대한 투자는 장기적 관점보다는 소순환 사이클에 기반을 둔 투자전략이 바람직해 보인다. 좀 긴 안목에서의 투자는 석유파라오 슬롯보다 정유주가 더 좋아 보인다. SK와 호남석유화학에 대한 투자의견 매수를 유지하고 금호석유화학의 투자의견을 중립에서 Trading Buy로 상향 조정한다. SK는 국내 최대의 정유회사로 자원개발부터 정유, 다운스트림까지 수직계열화가 잘 이루어져 있다는 점이 중요한 투자포인트이다. 다른 상장 정유사인 S-oil에 비해 투자지표도 우량하다. 호남석유화학은 다른 석유파라오 슬롯에 비해 투자지표가 양호해 매수 의견을 계속 제시하고 있으나 주력제품의 모멘텀 부재라는 약점도 계속 안고 있다. 3만원대에서 투자의견을 낮추었던 금호석유화학의 투자의견을 최근 주가하락과 주력제품의 견조한 시황을 반영하여 Trading Buy로 상향 조정한다. 한편 수익예상 하향조정, 비교대상 투자지표의 하락 등을 감안하여 목표주가를 일괄 하향 조정한다.